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ホームコラム・寄稿コラム2015年度 3日連続の人民元切り下げ政策が持つ意味：景気浮揚政策、それとも...？ ツイート 印刷 伊藤 宏之 客員研究員 先週の3日続いた人民元切り下げに驚かされた人は多いと思う。8月11日に人民元の対ドルでの売買の「基準値」を突然2%近く切り下げ、その後12日、13日と切り下げを行い、3日で計約4.6%の切り下げを行った。この切り下げ措置は市場の予想を超えた規模で行われたため、日経平均株価は11-12日の2日間だけで400円強下げた。この切り下げ措置は、まず予想よりも中国経済の減速が深刻である。そして当局側は大幅な切り下げにより輸出品の競争力を取り戻し、景気の浮揚策としているのではないか、などといわれている。 今回の人民元切り下げ政策の持つ意味 今後の中国経済の動向も理解する上でも今回の人民元切り下げ策がどういう意味を持つのか整理してみる。 まず、日本のマスコミは為替が経済に与える影響をかなり過大評価する傾向があるが、貿易面では実際に貿易取引で契約したものが届くあるいは届けられるのは、契約提携後最低でも3カ月、普通はそれ以上、6カ月といっても過言ではない。つまり、今現在の為替相場が実際の貿易に影響を与えるのは、3-6カ月後である（いわゆる「Jカーブ効果」）。よって、易綱中国人民銀行副総裁が「人民元相場を10%引き下げて輸出を刺激するといった見方は事実無根だ」といっているように、中国当局が積極的な景気の浮揚策として人民元の大幅安を狙ったというのは、おそらく本意ではないであろう。しかも、中国当局が人民元安に誘導することによって他の新興国も追随する、つまり自国通貨安を狙って市場介入することが予想されるので、人民元が他の新興産業国の通貨に対して安い状態は長くは続かない。現に今回の人民元の切り下げが行われるや否や韓国のウォンもインドネシアのルピーもすでに大幅に通貨安になっているので、人民元安の輸出を伸ばす効果はすでにかなり弱くなっている。 通貨はその発行国の経済が低迷すると安価になる傾向がある。しかも、前述のタイムラグを考えると将来低迷すると予測された場合に通貨安になる傾向があるといえる。しかし、人民元はそもそも中国人民銀行が日々細かく介入してきたので、いわゆる（政府が決める）「基準為替相場」が実際の中国経済の状況をオンタイムで反映するとは限らない。実際に、中国経済が弱みを見せ始めてから、「基準為替相場」は市場が考える実勢相場よりも高く、今後中国経済が経験するであろう弱さを十分反映していないといわれていた。よって、今回の切り下げは「基準為替相場」をより中国経済が直面する現実（つまり、近い将来に起こりうる中国経済の弱さ）を反映するように政府が為替を実勢相場近くに訂正したと考えるのが一番納得がいく。つまり、マーケットによる適正な為替に近くなるように政府が介入したということになる。 ただ、それを3日連続で行うとはおそらく誰も予想しなかったであろう。それは議論されているように、やはり中国経済が思ったよりもかなり状況がよくないということを当局が（積極的に？）認めたということになる。1日目の切り下げですら当局が中国経済の不調を認めたといわれていたので、それを3日連続で行ったということは、かなり政府側があせっているとみてもおそらく間違いないだろう。その世界第2位の経済大国の'あせり'に諸外国の株価は敏感に反応しているようである。 では、3日連続人民元安誘導策は、今後の中国の金融自由化、人民元の国際化の方向と相容れるのか？　特に、最近、中国は国際通貨基金（IMF）の「特別引き出し権」（SDR: 金融危機などで外貨が不足した加盟国が緊急資金を引き出せるための仮想通貨）の構成通貨として人民元を採用するように強く求めて、人民元がドル、ユーロ、円、英ポンドなどと並ぶ主要通貨となるように模索してきたという背景がある。そのためには中国政府がなるべく金融市場に介入しないでより市場の自由化を押し進めるべきであると議論されてきており、人民銀行も中国共産党も基本的にはその路線で行くとされていた。 それに対し今回の人民元切り下げは、「自由化の流れに逆らう」という議論と「いや、政府介入が存在するものの、為替を実勢価格に近づけたのだから自由化の流れには必ずしも逆らっていない」という2つの議論がある。 おそらく後者の意見を取るのは難しい。なぜなら、今回の切り下げは、計算方法を変えたことによる変化に過ぎないと中国政府当局は言っているが、そもそもどのように「基準為替相場」が算出されているかも、どのぐらいの規模で介入しているのかも情報公開されていないし、今後もするつもりはないであろう。 今後の動向に注目－景気浮揚効果が見られるか、はたまた資金流出か そもそも、この切り上げが行われる前から富裕層による中国からの資金流出がかなりの額であると指摘されてきた。人民元が安くなるということはそれだけ1元で得られるドルが減ることであるから、3日も連続で行われると「今後も人民元は安くなるだろうから、これ以上安くなる前にドルにかえよう」と考える富裕層はかなり出てくるであろう。 そもそも皮肉なことに資金流出は、近年の金融自由化の産物である。政府は海外送金や海外投資に関する規制を近年緩くするように自由化政策を採ってきた。よって、それでも、今後資金流出を止めるあるいは鈍化させるためには、資本の再規制がとられないとも限らない。しかし、そのような資本規制はいくらでも迂回する方法はある。実際に海外送金や海外投資が自由化される前から、ミス・インボイシングといって実際の貿易品の額と違った伝票をきることで規制をかいくぐるように海外送金や投資が行われていた。したがって、仮に中国政府が資金流出を止めようとしたところでなかなかそれを食い止めるのは難しい。 となると、人民元安による（ある程度の）景気浮揚効果と今後起こりうる資金流出のどちらが勝つか、ということになる。もしかしたら、今回の切り下げが思った以上に輸出の回復につながり、ある程度の景気浮揚効果が見られるかもしれない。もしくは、資本の流出が激しく起こり国内の金融機関が資金繰りに困るような事態が起こるかもしれない。こればかりは、もう少し時間がたってみないとわからない。 1つ気がかりなのは、中国経済に少しデフレの兆しが見られることである。消費者物価指数も政府の目標値よりも低く（7月現在前年同月1.6%、政府目標3%）、工業品卸売物価指数は、7月5.4%も前年同月比を下回った。仮に景気後退がデフレと一緒になると日本の1990年代がそうであったように、厄介なことになる。今後の動向が注目される。 2015年8月18日掲載 ツイート 2015年8月18日掲載 印刷 この著者の記事 主要通貨圏の規模とその決定要因 2024年4月 8日［コラム］ 為替変動の影響 2022年8月19日［コラム］ 米利上げ後の展望　新興国経済、ドル高で試練 2022年4月18日［新聞・雑誌等への寄稿］ 米国における高インフレ 2022年1月25日［コラム］ 東アジアにおける米ドル依存 2021年2月17日［コラム］ コラム・寄稿 コラム 2024年度 2023年度 2022年度 2021年度 2020年度 2019年度 2018年度 2017年度 2016年度 2015年度 2014年度 2013年度 2012年度 2011年度 2010年度 2009年度 2008年度 2007年度 2006年度 2005年度 2004年度 2003年度 2002年度 2001年度 Special Report EBPM Report フェローに聞く フェローの連載 世界の視点から 特別コラム 新聞・雑誌等への寄稿 特別企画 経済産業ジャーナル 情報発信 ニュースレター 更新情報RSS配信 Facebook X YouTube 研究テーマ プログラム (2024-2028年度) プログラム (2020-2023年度) プログラム (2016-2019年度) プログラム (2011-2015年度) 政策研究領域 (2006-2010年度) 経済産業省共同プロジェクト プロジェクトコンテンツ 調査 フェロー（研究員） 論文 ディスカッション・ペーパー（日本語） ディスカッション・ペーパー（英語） ポリシー・ディスカッション・ペーパー（日本語） ポリシー・ディスカッション・ペーパー（英語） テクニカル・ペーパー（日本語） テクニカル・ペーパー（英語） ノンテクニカルサマリー 英文査読付学術誌等掲載リスト Research Digest 政策分析論文 調査レポート 論文検索サービス 出版物 RIETIブックス（日本語） RIETIブックス（英語） 通商産業政策史 著者からひとこと RIETI電子書籍 年次報告書・広報誌（RIETI Highlight） その他出版物（日本語） その他出版物（英語） イベント シンポジウム ワークショップ BBLセミナー 終了したセミナーシリーズ データ・統計 JIPデータベース R-JIPデータベース CIPデータベース 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